חברת Melio מהווה דוגמה להתנהלות נכונה לאורך שנים, אשר סללה את הדרך לסגירה מוצלחת; ההכנות לעסקת M&A עשויות לארוך חודשים, בהם העסקה עשויה להתבטל – כך תקצרו את התהליך; רגע לפני שהקונים מגיעים אל הסטארט-אפ שלכם – 5 דברים שחשוב לדעת בכדי להיות מוכנים ל-Exit

ההכנות לקראת עסקת M&A עשויות לארוך חודשים, בהם העסקה עשויה להתבטל מסיבות שונות, לכן, בכדי לקצר את התהליך עד כמה שניתן, כדאי להגיע לרגע האמת מוכנים. מעבר לכך שהדוחות הכספיים צריכים להיות מוכנים בזמן וללא הסתייגויות, כאשר הרוכש הינו חברה ציבורית גדולה והנרכשת הינה חברה פרטית, עולות נקודות נוספות כגון הערכות שווי ספציפיות לעסקה. אלו הערכות שווי שיש לבצע בלוחות זמנים קצרים מאוד, שכן כל עיכוב יכול להוביל בסופו של דבר לביטול העסקה מסיבות שונות ומגוונות. הערכת השווי צריכה להיות איכותית ומבוססת מספיק בכדי לעבור את הביקורת של כל הצדדים לעסקה, כגון עורכי הדין של הרוכשת והנרכשת ורואי החשבון המבקרים של הצדדים.

חברת S Cube, בהיותה מעריכת השווי הגדולה ביותר של חברות טכנולוגיה בישראל, עם נתח שוק המוערך בכ-60% מהחברות, הוכיחה פעם אחר פעם עמידה איתנה באתגרים הללו, כאשר ההוכחה האחרונה התקבלה בעסקת הענק עליה דווח לאחרונה, במסגרתה חברת Xero הניו זילנדית רכשה את חברת הפינטק הישראלית Melio תמורת 2.5 מיליארד דולר, בתוספת תשלום אופציונלי של חצי מיליארד דולר, בכפוף לעמידה ביעדים. חברת Melio מהווה דוגמה להתנהלות נכונה לאורך שנים, אשר סללה את הדרך לסגירה מוצלחת של Exit משמעותי.

מדובר בעסקה שטופלה בכל האספקטים הפיננסיים על ידי חברת IBI Capital, כאשר בתחום הייעוץ הכלכלי, החברה בחרה ב-S Cube ללוות ולבצע עבורה את כל הערכות השווי הנדרשות באופן שוטף לאורך מספר שנים. בהתאמה, ומאחר והחברה דאגה שדוחותיה הכספיים יוגשו בזמן וללא הסתייגויות, ההכנות לעסקה היו יחסית פשוטות וכללו הערכות שווי ספציפיות לצורך העסקה בלבד. כלומר, ללא צורך בהערכות שווי רטרואקטיביות לטובת הדוחות הכספיים וכו' אשר עשויות להאריך מאוד את שלב ההכנות לעסקה ובכך לפגוע בסיכויים להשלמתה.

רגע לפני שהקונים מגיעים לחברת הסטארט-אפ שלכם, הנה כמה נושאים מרכזיים שכדאי להכין ולדעת מראש, בכדי שברגע האמת העסקה תצלח.

1. "תזמון זה עניין של טיימינג"

לפני הכל, צריך לקחת בחשבון שהליך ה-M&A הוא הליך ארוך שכולל בדיקת נאותות (Due diligence) בה תידרשו להציג, בין היתר, פרוטוקולים מישיבות הדירקטוריון, מצגות למשקיעים, הערכות שווי ודוחות כספיים "נקיים" מהערות. צריך לזכור שכמו בכל עסקה, כל זמן שלא נחתם חוזה הרכישה, תמיד יש סיכוי שהרוכש ישנה את דעתו וככל שמשך הזמן שייקח לכם להמציא את כל המסמכים הנדרשים לצורך הליך ה-M&A יתארך, כך ייגבר הסיכוי לנפילת העסקה מסיבות שלא בהכרח קשורות למוצר או לטכנולוגיה שלכם. לדוגמא, החברה הרוכשת עשויה להירכש בעצמה, נושא המשרה שהוביל את הליך ה-M&A עשוי לעבור תפקיד, התנאים בשוק ההון יכולים להשתנות או שהאפשרויות לקבלת מימון לעסקה השתנו וכו'.

לכן על החברה להיות מוכנה לבדיקת נאותות מקיפה הרבה לפני שהרוכש מגיע. תרכזו את כל המסמכים בתיקיית M&A מסודרת, ואל תשאירו "חורים" בדוחות הכספיים. למשל, לעיתים חברות שלא ביצעו הערכות שווי לצורך רישום ההוצאות בגין חלוקת אופציות לעובדים, נותרות עם הסתייגות של רואה החשבון בדוחות הכספיים ובגלל שמרבית המשקיעים לא מעוניינים לרכוש חברה שיש לה הסתייגויות בדוחות הכספיים (בהליך IPO זה בכלל בלתי אפשרי), ברגע האחרון החברות מבקשות הערכות שווי למספר שנים אחורה, בלוח זמנים בלתי אפשרי, שבנוסף לכל גם מייקר עלויות.

ביצוע הערכות שווי בצורה רטרואקטיבית עבור מספר שנים הינו תהליך מורכב, שדורש הצגה וניתוח של טבלאות הון וטבלאות אופציות היסטוריות, של כל הסכמי ההשקעה ומסכמי התקנון הרלוונטיים, הסכמי כתבי אופציות והסכמי הלוואות המירות. כך שגם אם מעריך השווי יעבוד במהירות הגבוהה ביותר שאפשר, לעיתים רק המצאת והצגת כל המסמכים על ידי החברה עשויה לארוך שבועות ארוכים. כנ"ל לגבי עבודות הקצאת עלות רכישה (PPA) אשר נדרשות לאחר ביצוע רכישות של חברות או טכנולוגיה. ביצוע עבודת PPA עשוי לקחת שבועות גם במידה ומבצעים את העבודה בסמוך למועד הרכישה, על אחת כמה וכמה כאשר דוחים את הביצוע לרגע האחרון (לאחר תחילת הליך ה-Due diligence) ואז קשה מאוד להיזכר בכל התנאים הרלוונטיים שהובילו לביצוע העסקה. בסופו של דבר העבודה צריכה אף היא לעבור ביקורת של רואה החשבון, ובינתיים הזמן עובר. צריך לזכור שכל יום שעובר, עשוי להגביר את הסיכוי לביטול העסקה.

2. בדיקת נאותות איננה בהכרח חד צדדית

כדאי מאוד לערוך בדיקת נאותות נגדית לגבי הרוכש – לדעת כמה ניסיון יש לרוכש בביצוע עסקאות M&A ומה המוניטין שלו. האם הוא נוהג להוציא לפועל עסקאות או מפיל עסקאות סדרתי? למשל, אם כלול מנגנון Earnout בהסכם, חשוב לדעת מי הרוכש בכדי לדעת מה הסיכוי של בעלי המניות לפגוש את הכסף שמובטח במסגרת המנגנון (מנגנון Earnout הוא תוספת נפוצה בהסכמי M&A, אשר מגדיר תשלומים נוספים על ידי הרוכש לבעלי המניות של החברה הנרכשת, המותנים בביצועים עתידיים).

3. חלק מבעלי המניות עושים שרירים? תהפכו להם את המשולש

בשביל לבצע עסקת M&A סטנדרטית נדרש אישור של 95% מבעלי המניות, כאשר אם החברה הנרכשת הינה ציבורית השגת האישור הופכת מורכבת במיוחד. לעומת זאת, כאשר מדובר במיזוג משולש הופכי, נדרש אישור של רוב רגיל (יותר מ-50%).

מה זה מיזוג משולש הופכי? במסגרת מיזוג מסוג זה, הרוכש מקים חברה בת בבעלותו המלאה ומעביר לתוכה את תמורת הרכישה. החברה החדשה מתמזגת עם החברה הנרכשת והתמורה מועברת לבעלי המניות של החברה הנרכשת, כאשר לאחר השלמת המיזוג, הרוכש מחזיק במלוא המניות של החברה הממוזגת.

כלומר, אם חלק מבעלי המניות מעדיפים שלא להוציא לפועל את המיזוג מסיבות כלשהן, שימוש במבנה עסקה מסוג מיזוג משולש הופכי יכול לאפשר להנהלת החברה או המייסדים לכפות את המכירה על אותם בעלי מניות "בעייתיים".

4. תתכוננו לאתגר ברמה הניהולית

מעבר ל"כאב הראש" של מנהלי הכספים של החברה עליו פירטנו בהרחבה בפתח הדברים, צריך לקחת בחשבון שהליך M&A והמו"מ הכרוך בהוצאתו לפועל דורש השקעה של זמן רב על ידי כל השדרה הניהולית של החברה וכאשר בחברות סטארט-אפ עסקינן, בהן מרבית המנהלים עובדים מספר שעות יומי דו-ספרתי באופן שגרתי, פשוט נגמר הזמן וההליך מקשה מאוד על הניהול העסקי השוטף של פעילות החברה. בעניין זה, אין פתרונות קסם. כל חברה צריכה למצוא את הפתרון המתאים עבורה. פשוט תהיו מוכנים לזה מראש, כדי שלא תאלצו לחפש פתרונות כשאין לכם זמן לחפש אותם.

5. תהיו מוקפים בצוות מקצועי, מנוסה ומיומן

צוות מקצועי ומיומן של עורכי דין ורואי חשבון שכבר ביצעו הליכי M&A בעבר יכול לעזור לכם להימנע מביצוע טעויות קריטיות שעשויות לגרום לנזק רב בעתיד לבעלי המניות של החברה הנרכשת, מה שגם עשוי להעמיד את השדרה הניהולית אשר הובילה את ההליך בחשיפה מבחינה משפטית. ניסיון העבר מוכיח שאם אכן נפלה טעות קריטית במסגרת ההליך, הסיכוי שבעלי המניות פשוט יעברו לסדר היום קלוש מאוד, והתביעה כנראה תגיע.

השורה התחתונה

למרות הסביבה המאתגרת ברמת המשק המקומי, הטכנולוגיה ממשיכה להתפתח. אם יש לכם צוות וטכנולוגיה מנצחים, תזכרו שהמשקיעים יודעים למצוא פתרונות לכל בעיה, כך שלאחר שהוכחתם היתכנות כלכלית של המוצר או הטכנולוגיה שפיתחתם ואתם כבר מצפים לביצוע עסקת M&A, כל שנותר הוא להכין את הקרקע עבור ניצול ההזדמנות בצורה המיטבית ברגע שהיא תגיע. עצם המודעות לדרישות השונות לביצוע העסקה והוספת משימה זו לסדר היום כבר בשלבי הפיתוח וגיוס ההון הראשוני עשויות לשפר בצורה מהותית את הסיכוי לביצוע ה-Exit וכן את תנאי העסקה והשלכותיה בטווח הקצר והארוך.

האמור במאמר זה מובא למטרות אינפורמטיביות וכלליות בלבד ואין לראות בו מידע שלם ו/או ממצה של כל ההיבטים הכרוכים בעסקאות M&A. האמור אינו מהווה ייעוץ משפטי, פיננסי, מיסויי, כלכלי או תחליף לייעוץ מקצועי ופרסונאלי כלשהו. חברת S-CUBE ו/או קבוצת אי.בי.אי ו/או מי מחברות הקבוצה לא תהיה אחראית לכל אבדן או נזק אשר יגרמו לצד ג' כלשהו בשל הסתמכות על המידע הנ"ל.

לאחר תקופה של קיפאון, שוק הסקנדרי חוזר לתנועה – המשמעות היא אפשרות נזילות למייסדים, עובדים ומשקיעים, עוד לפני אקזיט; אך לצד ההזדמנות, קיימים סיכונים – במיוחד בכל הקשור להשלכות על הערכות שווי וחבות המס

זרם עסקאות הסקנדרי (Secondary) החל להתחדש לאחרונה, וזאת לאחר קיפאון מתמשך. בעסקה מסוג זה מניות נרכשות מבעלי מניות קיימים, בשונה מעסקה "רגילה" בה מתבצעת הנפקת מניות והזרמת כסף לחברה בתמורה. אחד היתרונות הבולטים של עסקאות הסקנדרי הינו מתן אפשרות למימוש לפני ה"אקזיט", שכן עסקה מסוג זה מאפשרת למייסדים ולמשקיעים קיימים "לפגוש" את הכסף בשלב מוקדם, באופן אשר מפחית את הלחץ למכירת החברה ומאפשר אורך נשימה להתפתחותה במטרה להשיא ערך למשקיעי הטווח הארוך. מנגד, לעסקאות הללו עשויות להיות השלכות מהותיות על שווי מניות החברה ועל היקף חבות המס של המוכרים, כדוגמת מס הוני לעומת מס פירותי.

עסקאות סקנדרי בעלות השפעה מינימלית

ככלל, מטרת מרבית עסקאות הסקנדרי בהן מעורבות החברות באופן אקטיבי, הינה מתן הטבה לעובדים, במסגרת סבב גיוס. סוג העסקאות בעל ההשפעה הנמוכה יותר על מחיר המניה הנגזר מסבב הגיוס הינו עסקאות במסגרתן העובדים מממשים את האופציות למניות רגילות בשלב ראשון, לאחר מכן, המניות נמכרות לרוכשים המשתתפים בסבב הגיוס במחיר זהה לזה ששולם עבור מניות הבכורה, ולבסוף, המניות מומרות למניות בכורה שנרכשו בסבב הגיוס. או בקיצור, סקנדרי עם המרה. כלומר, הרוכשים מקבלים מניות בכורה בלבד, וכך גם ההתייחסות בהערכת השווי. כך שמבחינה כלכלית אין הבדל בין שווי המניה הרגילה הנגזר מסבב גיוס הכולל עסקת סקנדרי עם המרה, לבין שווי המניה הרגילה הנגזר מסבב גיוס באותו היקף, במסגרתו נמכרו מניות בכורה בלבד. בהנחה שמחיר מניית הבכורה זהה בשני המקרים, שווי המניה הרגילה יהיה זהה אף הוא.

אם הקונים משלמים פחות, מדוע שווי המניה גבוה יותר?

בניגוד לאינטואיציה, דווקא בעסקאות סקנדרי אשר במסגרתן המשקיעים משלמים סכום קטן יותר, שווי המניה הרגילה הנגזר מהעסקה יהיה גבוה יותר. מדובר בעסקאות סקנדרי המבוצעות במקביל לסבב גיוס, במסגרתן המשקיעים רוכשים מהחברה מניות בכורה במקביל לרכישת מניות רגילות שמקורן במימוש אופציות של עובדי החברה. המניות הרגילות נמכרות בהנחה מסוימת ביחס למניות הבכורה שנמכרו בסבב הגיוס, כאשר לרוב ההנחה היא בטווח של 10%-20% ביחס למחיר מניית הבכורה. דווקא במקרה זה, בו המשקיעים הוציאו סכום קטן יחסית לעסקת סקנדרי עם המרה, עבור מספר זהה של מניות, שווי המניה יהיה גבוה יותר.

סקנדרי ללא המרה "יקר" יותר עבור המשקיעים

אמנם במסגרת עסקת סקנדרי ללא המרה, המשקיעים משלמים מחיר גבוה יותר מבחינה כלכלית, שכן שווי מניה רגילה, לדוגמא בעבודות מסוג 409A נע לרוב בטווח של 40%-50% משווי מניות הבכורה שנמכרו בסבב הגיוס האחרון, ואילו במסגרת עסקת סקנדרי ללא המרה, כאמור, המניות נמכרות לרוב בהנחה של 10%-20% בלבד. אבל לא זאת הסיבה להשפעה הגבוהה על שווי המניה הרגילה הנגזר מסבב הגיוס.

אז למה שווי המניה הרגילה גבוה יותר בסקנדרי ללא המרה?

הפרקטיקה הנהוגה בהערכות שווי הינה להניח שהסיבה לכך שהמשקיעים מוכנים לרכוש מניות רגילות במחיר "מופקע", המגלם הנחה של 10%-20% בלבד ביחס למחיר ששילמו עבור מניות הבכורה (ולעיתים אף ללא הנחה בכלל). הסיבה היא שהם רואים לנגד עיניהם תרחיש IPO או מכירה במחיר גבוה. כלומר, תרחיש של מכירת החברה בשווי גבוה מספיק בשביל שה- Downside protection שמספקות מניות הבכורה למשקיעים תהיה חסרת משמעות, ובעצם תבוצע השטחה של הון החברה. או במילים אחרות, שכל המניות יומרו למניות רגילות בעלות שווי זהה. על כן, נהוג לחשב את שווי המניה הרגילה כממוצע המשוקלל של שווי המניה הרגילה הנגזר מסבב הגיוס ושל המחיר ששולם במסגרת עסקת הסקנדרי. בנוסף, עסקאות סקנדרי מבוצעות בתנאים שאינם מהווים שוק משוכלל. על כן, עסקת סקנדרי ללא המרה בעצם מגלמת בתוכה תרחיש IPO \ אקזיט חיובי אשר מגדיל את שווי המניה הרגילה.

מהם הקריטריונים להשפעת הסקנדרי על שווי המניה?

על פי ההנחיות החדשות של ה-AICPA (American Institute of Certified Public Accountants), מידת ההשפעה של עסקאות סקנדרי על שווי המניה תלוי בעיקר בתשובות לשאלות הבאות: האם המשקיע בסקנדרי הוא משקיע חדש או קיים? האם החברה הייתה מעורבת בעסקה? מהי זהות המוכרים והחלוקה ביניהם – יזמים, עובדים, עובדים לשעבר, משקיעים? מהו היקף העסקה ביחס לסבב הגיוס? האם המכירה בוצעה תחת לחץ? מהן סוג המניות שנמכרו? מהי תדירות עסקאות הסקנדרי בחברה? האם לקונים והמוכרים הייתה גישה למידע הפיננסי של החברה? האם העסקה כוללת אלמנטים נוספים כגון הסכמים מסחריים נלווים?

מהן ההשפעות המהותיות על חבות המס בישראל?

היבט המס העיקרי אליו חשופים לרוב היזמים והעובדים נובע ממבנה העסקה. דוגמה לכך היא המרת המניות הרגילות שמחזיקים היזמים והעובדים למניות בכורה ביחס שווה או בהנחה מסוימת לרוכשים בעסקה, למרות ששווין גבוה יותר. מאחר ומניות בכורה מקנות למחזיק בהן זכויות עודפות, בעצם ניתנת לעובדים סוג של הטבה שרשויות המס עשויות לראות בה כתמורה לתעסוקתם, ולכן יש למסות אותה כמס על הכנסה (מס פירותי) ולא כמס על רווחי הון ששיעורו נמוך מהותית (25%). בנוסף, בגלל שבישראל אין חובה להעניק אופציות או מניות בשווי הוגן לעובדים בעלי אזרחות ישראלית על סמך הערכת שווי חיצונית, בהעדר הערכה מקצועית, רשות המיסים עשויה לערער על ההערכה הפנימית של החברה לשווי המניות ולהעריך כי שווי ההטבה שניתנה גבוה יותר.

עדיף להתייעץ לפני שחותמים את העסקה

עסקאות סקנדרי רלוונטיות למשקיעים, יזמים ואף לעובדי החברה המחזיקים במניות, אך רבים מהמשתתפים בעסקאות הללו אינם בקיאים בנושא ובמגוון ההיבטים הכלכליים השונים וההשפעות שיכולות להיות הן על חבות המס והן על אספקטים אחרים כדוגמת תקנה 409A. כך למשל, בחירת החברה בביצוע עסקאות סקנדרי עם המרה למניות בכורה, עשויות להיטיב עם הרוכשים ועם כלל עובדי החברה בבחינת מחיר המימוש לצורך תקנה 409A, אולם ללא שימוש בהערכת שווי וחוות דעת מתאימה עשויות להגדיל את חבות המס של המוכרים. על כן למבנה ההסכם בעסקאות סקנדרי חשיבות רבה בהקטנת החשיפות לסיכונים אלה.

חברת S Cube מקבוצת IBI Capital הינה בעלת הסמכה מטעם איגוד מעריכי השווי הגדול בעולם NACVA, המוכר על ידי הרשויות האמריקאיות, החברה מתמחה בהערכת שווי חברות היי-טק ומבצעת מאות הערכות שווי לצורך עמידה בכללי תקנה 409A בשנה. חברת S Cube הוקמה בשנת 2005 ונכון למועד זה, מעולם לא הייתה מעורבת בביצוע הערכת שווי שנפסלה על ידי רשות המס האמריקאית. לאורך השנים, חברת S Cube אף סיפקה חוות דעת כלכליות בנושא עסקאות סקנדרי לרשות המיסים בישראל. בעניין זה, חשוב לציין כי סוגיית הקריטריונים השונים הנדרשים להיבחן במסגרת הערכות שווי הכוללות התייחסות לעסקאות סקנדרי כרוכה בדקויות ומעלה שאלות שונות ומגוונות. ניתן לפנות ללא עלות לגידי שלום בנדור, מייסד ומנכ"ל S Cube – דוא"ל – gidi@s-cube.co.il.

 

האמור במאמר זה מובא למטרות אינפורמטיביות וכלליות בלבד ואין לראות בו כמידע עובדתי ו/או מידע שלם וממצה של כל ההיבטים המצוינים בו ואין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות. האמור אינו מהווה "ייעוץ השקעות" ו/או "שיווק השקעות" כהגדרתם בחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, תשנ"ה-1995 ו/או תחליף להנ"ל ו/או ייעוץ מס ו/או תחליף לייעוץ משפטי, פיננסי, מיסויי, כלכלי או ייעוץ מקצועי ופרסונאלי כלשהו. חברת S-CUBE ו/או קבוצת אי.בי.אי ו/או מי מחברות הקבוצה לא תהיה אחראית כלפי כל אדם ו/או תאגיד ו/או צד ג' לכל אבדן או נזק אשר עלול להיגרם בשל הסתמכות ו/או שימוש במידע הנ"ל.

זאת במקביל לחידוש זרם עסקאות ה-Secondary; רגע לפני שאתם מעניקים אופציות לעובדים, ריכזנו עבורכם את מה שחשוב לדעת בנוגע לכללי 409A; על מי חל החוק? איך נקבע מחיר המימוש? ומה השיקולים המרכזיים שכדאי לקחת בחשבון?

האביב כבר כאן וחג הפסח כבר מעבר לפינה, אולם בסיטואציה הגיאופוליטית הנוכחית מעט קשה להיאחז בתקווה שהנה עוד רגע אנחנו יוצאים מעבדות המלחמה לחירות החטופים ולחירות לאומית בכלל. עם זאת, במיקרוקוסמוס של סקטור הטכנולוגיה המקומי, ישנן אינדיקציות להתאוששות יחסית שחלה לאחרונה בהיקף סבבי הגיוס. זאת, לאחר שבשנת 2024 הציג הסקטור ביצועי חסר ביחס למגמה בארה"ב, לנוכח השפעות המלחמה המתמשכת. בנוסף, לאחר תקופת יובש ארוכה, התחלנו לקבל לאחרונה אינדיקציות לביצוע עסקאות Secondary. אז יתכן שמדובר בתמחור נוח, או בצפי של המשקיעים לשיפור מצבה של כלכלת ישראל לנוכח היחלשות הציר האיראני ושלוחותיו, אולי שילוב של שניהם, אבל בשורה התחתונה מדובר בחדשות טובות עבור הסקטור. אז למרות האווירה הכללית המתוחה, לפחות לכבוד החג, אפשר לקוות שהמגמה הזאת תימשך ואף תגבר, ולאחל לעובדי סקטור הטכנולוגיה הישראלי מעט נחת, מימוש עצמי, וכמובן, מימוש אופציות. אבל רגע לפני שאתם מעניקים לעובדים את האופציות, ריכזנו עבורכם את מה שחשוב לדעת בנוגע להענקת אופציות על פי כללי 409A. על מי חל החוק? איך נקבע מחיר המימוש? ומה השיקולים המרכזיים שכדאי לקחת בחשבון?

מה זה בכלל 409A?

אזרחים אמריקאים, ללא תלות במקום מגוריהם בעולם, מחויבים לשלם מס בגין אופציות שקיבלו ברגע שהן מבשילות, למרות שבמקרים רבים האופציות פוקעות מבלי שמומשו. כלומר, העובד עשוי לשלם מס על אופציות שלא קיבל מהן הכנסה כלל. עם זאת, אזרחים אמריקאים שהוענקו להם אופציות בהתאם לכללי 409A של רשות המיסים האמריקאית, יכולים לדחות את תשלום המס עד לרגע המימוש בפועל.

על מי חל החוק?

החוק חל על כל מי שמשלם מס בארה"ב. אזרחים אמריקאים בכל מקום שהם נמצאים בעולם; תושב ארה"ב שמגיש דוח מס; בעלי גרין קארד; בעלי אזרחות כפולה; עובדי חברת בת אמריקאית; וכן אזרחים אמריקאים שחיים בישראל ומועסקים בחברה ישראלית. ללא קשר למיקום התאגדות החברה בעולם, השאלה היא היכן מקבל האופציות משלם מס.

האם אפשר לטעון "לא ידעתי"?

חברה אמריקאית שמעניקה אופציות לעובדים ולא עומדת בדרישות החוק נמצאת בחשיפה מול רשות המיסים האמריקאית. בחברות ישראליות, התעלמות מדרישות 409A מציבות את בעלי האזרחות האמריקאית בחשיפת מס מול רשות המיסים האמריקאית.

כיצד נקבע מחיר המימוש?

לצורך עמידה בתקנות החוק האמריקאי, יש לבצע הערכת שווי למניה הרגילה של החברה. בחברות בהן בוצע סיבוב השקעה, שווי המניה הרגילה בהכרח יהיה נמוך משווי מניית הבכורה האחרונה. מחיר המימוש חייב להיות לפחות Fair Market Value (או בקיצור FMV). כלומר, לפחות שווי המניה הרגילה שנקבע בהערכת השווי.

עד מתי תקפה הערכת שווי לפי כללי 409A?

כללי 409A מתירים להעניק לעובדים אופציות במשך תקופה של שנה ממועד הערכת השווי. לדוגמה, אם הערכת שווי בוצעה בדצמבר 2024, אולם השווי הוערך נכון לספטמבר 2024, ניתן להעניק אופציות על בסיס מחיר המניה שנקבע בהערכת שווי זו עד ספטמבר 2025 לכל היותר. מדוע לכל היותר? כי במידה וחל אירוע משמעותי בחברה לפני ספטמבר 2025, יש צורך להעריך את השווי שוב, למרות שטרם חלפה שנה.

מה נחשב אירוע משמעותי?

אירוע משמעותי יכול להיות סבב גיוס או עסקת Secondary, אולם יש מגוון רחב מאוד של אירועים המשפיעים על שווי החברה, כגון שינוי המודל העסקי. על כן, אם יש ספק, מומלץ להתייעץ עם מעריך שווי מוסמך לגבי סוגיה זו.

האם ניתן להעניק אופציות על בסיס הערכת שווי שבוצעה היום לסבב גיוס היסטורי?

סבב גיוס שבוצע בשנת 2022 למשל, לא יהווה אינדיקציית שווי רלוונטית לשנת 2025. כלומר, ללא קשר למועד ביצוע הערכת השווי, התאריך הספציפי עבורו מחושב שווי החברה (מועד הערכת השווי), חייב להיות בסמוך לביצוע העסקה. בהיעדר עסקה רלוונטית, השווי יוערך באמצעות DCF או מכפיל.

אם יש לכם ספק, אנחנו לרשותכם

חברת S Cube מקבוצת IBI Capital הינה בעלת הסמכה מטעם איגוד מעריכי השווי הגדול בעולם NACVA, המוכר על ידי הרשויות האמריקאיות, החברה מתמחה בהערכת שווי חברות היי-טק ומבצעת מאות הערכות שווי לצורך עמידה בכללי 409A בשנה. חברת S Cube הוקמה בשנת 2005 ומעולם לא הייתה מעורבת בביצוע הערכת שווי שנפסלה על ידי רשות המס האמריקאית. בעניין זה, יש לציין שעמידה בקריטריונים השונים הנדרשים במסגרת כללי תקנת המס האמריקאית 409A הינה סוגיה אשר כרוכה בדקויות שונות ומעלה שאלות שונות ומגוונות. אז לפני שאתם מעניקים אופציות, בכל שאלה נוספת אתם מוזמנים להתייעץ ללא עלות עם גידי שלום בנדור, מייסד ומנכ"ל S Cube – דוא"ל – gidi@s-cube.co.il.

 

חג אביב שמח וכשר ומעל לכל, אנחנו תקווה שיהיה זה אביב של חירות עבור החטופים ובני משפחותיהם.

 

האמור במאמר זה מובא למטרות אינפורמטיביות וכלליות בלבד ואין לראות בו כמידע עובדתי ו/או מידע שלם וממצה של כל ההיבטים המצוינים בו ואין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות. האמור אינו מהווה "ייעוץ השקעות" ו/או "שיווק השקעות" כהגדרתם בחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, תשנ"ה-1995 ו/או ייעוץ מס המתחשב בנתונים והצרכים המיוחדים של כל אדם ו/או תחליף לייעוץ משפטי, פיננסי, כלכלי או ייעוץ מקצועי ופרסונאלי כלשהו. חברת S-CUBE ו/או קבוצת אי.בי.אי ו/או מי מחברות הקבוצה לא תהיה אחראית כלפי כל אדם ו/או תאגיד ו/או צד ג' לכל אבדן או נזק אשר עלול להיגרם בשל הסתמכות ו/או שימוש במידע הנ"ל.

ישראל הוחרגה מהתאוששות סקטור הטכנולוגיה הגלובלי; לנוכח השפעות גיאופוליטיות חסרות תקדים, ביצועי הסקטור המקומי היו חלשים ביחס לארה"ב; תחומי ה-Cyber והרפואה התחזקו בבחינת נתח השוק ועקפו את חברות טכנולוגיות המידע; המגמה החיובית תימשך ב-2025, אבל ישראל עדיין בהמתנה

סקטור הטכנולוגיה המקומי הפגין חולשה יחסית בשנת 2024, ולנוכח המלחמה המתמשכת, הורדות דירוג האשראי והקשיים מול חלק מהמשקיעים הזרים, התנתק לראשונה מזה שנים מהמגמה בארה"ב. לפי מחקר שערכנו בחברת S Cube, המתמחה בהערכת שווי חברות היי-טק, אודות גיוסי הון על ידי חברות טכנולוגיה ישראליות וחברות בעלות זיקה לישראל, בעוד החברות בארה"ב החלו להתאושש בשנה החולפת מהמשבר העמוק אליו נקלע סקטור הטכנולוגיה העולמי, חברות הטכנולוגיה הישראליות, אשר היו נתונות להשפעות השליליות של המלחמה המתמשכת על המשק המקומי, שמרו על המגמה השלילית שאפיינה את השנה הקודמת. עוד עולה, כי הביקוש להשקעות בתחום ה-Cyber חזר להוביל את הסקטור, למרות שהתחומים שזכו למספר הגבוה ביותר של סבבי גיוס בשנה החולפת נותרו זהים לאשתקד. בבחינת היקף ההשקעות בסקטור, למרות שסכומי הכסף שהוזרמו לכלל הסקטור הצטמצמו באופן מהותי בשנת 2024, מיעוט החברות שכן הצליחו לגייס, נהנו מגידול בהיקף ההשקעה החציונית ביחס לאשתקד.

לנוכח הלחימה, ישראל הוחרגה מהתאוששות סקטור הטכנולוגיה הגלובלי

על פי המחקר, אשר מבוסס על נתוני אמת מאלפי הערכות שווי שביצעה S Cube ללקוחותיה החל משנת 2013, למרות ההתאוששות שנרשמה בסקטור הטכנולוגיה העולמי בשנה החולפת, האירועים הגיאופוליטיים במשק הישראלי התבטאו בירידה משמעותית של כ-26% במספר סבבי הגיוס, כאשר בסבבי הגיוס שיצאו לפועל נרשמה ירידה של כ-31% בשווי החציוני שקיבלו החברות בסבבי הגיוס המתקדמים (D ומעלה) ביחס לאשתקד, לעומת עלייה של כ-23% בשווי החציוני שקיבלו החברות בסבבי C. בסבבי הגיוס של החברות בשלבי הגיוס הראשוניים נרשמה מגמה מעורבת, עם עלייה של כ-10% בשווי החציוני שקיבלו החברות בסבבי הגיוס B, ואילו בסבבי הגיוס הראשוניים נרשמה ירידה של כ-12% בשווי החציוני שהוענק לחברות. יתרה מכך, סבבי הגיוס בשנה החולפת אף כללו לעיתים שיפור בתנאים למשקיעים, כגון הענקת Warrants או הענקת מכפיל גדול מ-1 על החזר ההשקעה המובטח. מדובר באלמנטים שמבחינה כלכלית מקטינים את שווי החברות עוד יותר, אולם מסיבות טכניות אינם משתקפים בהערכות השווי המדווחות.

"חברות ה-AI נהנות כיום מפרמיה אדירה שלא תחזיק לאורך זמן"

כך מעריך מנכ"ל ומייסד S Cube מקבוצת IBI Capital, חברת הערכות השווי הגדולה ביותר בתחום הטכנולוגיה בישראל, אשר מסכם את השנה החולפת ומסמן יעדים לשנה הבאה; בעוד הנאסד"ק שובר שיאים, המלחמה המתמשכת בישראל מכבידה על ביצועי סקטור הטכנולוגיה המקומי, אשר למרות עלייה משמעותית בהיקף עסקאות ה-M&A, נותר מאחור

חברת S Cube מבצעת כ- 650-700 הערכות שווי בשנה, כאשר הרוב המכריע של לקוחותיה פועל במגזר הטכנולוגי, בעיקר חברות סטארט-אפ בשלבים שונים. למעשה, החברה מבצעת את מרבית הערכות השווי למגזר הטכנולוגיה בישראל, מה שמעניק לה פרספקטיבה רחבה על המיקרו-קוסמוס שנקרא ההיי-טק הישראלי. במבט לאחור, על שנת 2024, נראה שהשפעות המלחמה המתמשכת וחוסר היציבות הגיאופוליטית בישראל החלו לפגוע בביצועי סקטור הטכנולוגיה המקומי, אשר בניגוד לשנים קודמות, התנתק מהמגמה בסקטור הטכנולוגיה בארה"ב ורשם מגמה שלילית[1]. ריבוי עסקאות M&A נרשם בשנה החולפת בסקטור המקומי, אולם אני סבור, כי אין לראות בכך סיבה לאופטימיות, שכן העסקאות בוצעו בעידוד משקיעים שהעדיפו מימוש על פני הזרמת הון נוסף, כלומר בהיעדר אלטרנטיבות מימון ולא מתוך העדפה אסטרטגית. במבט לעתיד, אי הוודאות הגיאופוליטית צפויה לדעתי להמשיך להעיב על ביצועי סקטור הטכנולוגיה המקומי.

כפי שהערכת בשנה שעברה, לקראת הבחירות בארה"ב הנאסד"ק שוב טיפס לרמת שיא, ונמצא כיום הרבה מעל רמתו בסוף שנת 2021, אשר נתפסה בעיני רבים כבועה. איך אתה רואה כעת את מצב סקטור הטכנולוגיה ברמה הגלובלית?

הנאסד"ק הוא אמנם המדד המוביל של מניות הטכנולוגיה בעולם, אבל ההתייחסות אליו כאל מדד ייחוס עבור כלל הסקטור לטעמי מעט מטעה. בשנה החולפת, בדומה למגמה בשנים האחרונות בסקטור, חברות הענק בהובלת Apple, Microsoft, NVIDIA, Alphabet (Google), Amazon, Tesla ו-Meta (Facebook) אשר נהנות מיתרונות עצומים לגודל, ממשיכות להתחזק ביחס לשאר הסקטור. ככל שאנחנו בוחנים את החברות הקטנות יותר בין חברות ה-Micro-Cap ובכללן את מרבית החברות הפרטיות בשוק האמריקאי, נעלמים סממני הבועה. כך למשל, שווי השוק הממוצע המשוקלל של 25 החברות הגדולות ביותר בנאסד"ק 100 עלה בכ-60% בשנה החולפת, אבל אם מנטרלים את 10 החברות הגדולות ביותר במדד, נשארים עם עלייה ממוצעת של כ-25% בלבד עבור 15 החברות הנותרות. לעומת זאת, שווי השוק הממוצע המשוקלל של 25 החברות הקטנות במדד ירד בכ-2% בשנה החולפת. עם זאת, אני כן חושב שבתחום ה-AI החברות נהנות כיום מפרמיה אדירה שככל הנראה לא תחזיק לאורך זמן, עם מניות כגון NVIDIA שרשמה בשנה החולפת תשואה של יותר מ-160%, ושאר ענקיות התוכנה Apple, Microsoft, NVIDIA, Alphabet (Google), Amazon ו-Meta (Facebook), אשר נהנו מעליית שווי שוק של בין 20% ל-80% והובילו את הנאסד"ק 100 לשיא.

 סקטור הטכנולוגיה ותחום ה-AI בפרט הובילו בשנה החולפת את שווקי המניות, האם מדובר בהמשך מגמה משנים קודמות או שיש לכך סיבה מיוחדת?

אנחנו נמצאים כיום בעיצומו של תהליך מתמשך של כניסת ה-AI למספר הולך וגדל של תחומי פעילות ותעשיות. אמנם זוהי טכנולוגיה שמפותחת ממניעים כלכליים אמיתיים ומהצורך לייעל תהליכים, אולם להערכתי חלק מהתופעה הזאת הינו הייפ שמשפיע על התמחור, והחלק הזה לא יחזיק לאורך זמן. למשל, אני סבור, כי כאשר חברות מבקשות לגייס הון, יהיה להן קל יותר לגייס במידה וישווקו את רכיבי ה-AI בפתרונות שהן מפתחות, על אחת כמה וכמה אם קיים בפתרונות שלהן גם רכיב Cyber. בדומה להייפ שהיה לפני כמה שנים בתחום ה-Automotive, גם בתחום ה-AI, ככל הנראה נחזור לפרופורציה יותר סבירה בהמשך. צריך לזכור שה-AI איננו תחום שעומד בפני עצמו, אלא לרוב משמש כפתרון שנועד לייעל תהליכים בתחומים מסוימים, כך שצריך להבחין בין תחומים עתירי Repetitive work שאיננה פיזית, כגון תחומי המשפטים והחשבונאות, בהם ה-AI יכול להשיא ערך בצורה משמעותית ואנחנו נמצאים שם כבר באמצע התהליך. לעומת זאת, בתחומים שהינם מאוד משוכללים, התרומה תהיה קטנה יותר.

למרות שלאחרונה קיימת תחושת הקלה יחסית בעורף הישראלי, השפעות מלחמת חרבות ברזל וחוסר הוודאות סביב הצפי לסיומה רבצו כעננה מעל המשק הישראלי לאורך השנה החולפת. עד כמה היתה לכך השפעה על פעילות החברות?

האמת היא שלראשונה מזה שנים אני חושב שיש סיבה לדאגה ביחס למצב סקטור הטכנולוגיה הישראלי. הסיבה לכך היא שכאשר בוחנים את גיוסי ההון בסקטור בישראל ביחס לגיוסי ההון בסקטור הטכנולוגיה בארה"ב לאורך השנים 2021 עד 2023, ניתן לומר שהסקטור המקומי התנהל בצורה די דומה למקבילו האמריקאי. אמנם היו הבדלים בבחינת היקף סבבי הגיוס והערכות השווי שהוענקו לחברות, אשר מן הסתם היו גבוהים יותר בארה"ב, אבל המגמות בהחלט היו דומות. לעומת זאת, כאשר בוחנים את סבבי הגיוס בשלושת הרבעונים הראשונים של 2024, ניתן לראות מגמה שלילית הן בבחינת מספר החברות שהצליחו לגייס הון והן בבחינת השווי שהוענק לחברות בסבבי הגיוס בישראל[2]. ירידת השווי אף לוותה לעיתים בשיפור התנאים למשקיעים, כגון הענקת Warrants או הענקת מכפיל גדול מ-1 על החזר ההשקעה המובטח, אלו תנאים שאינם משתקפים בהערכות השווי המדווחות, אולם מבחינה כלכלית משמעותם גיוס לפי שווי נמוך יותר. לעומת זאת, בארה"ב נרשמה בשנה החולפת מגמה חיובית ביחס לאשתקד, כולל עליית שווי בסבבי הגיוס. ההסבר הכלכלי לתופעה הינו עליית פרמיית הסיכון הספציפי המיוחס לחברות בעלות זיקה לישראל ואני בהחלט מייחס את הפער ביחס לשוק האמריקאי למלחמה שעדיין מלווה את המשק המקומי ולחוסר הוודאות המשתמע מכך. בכלל זה, הורדות דירוג האשראי של ישראל, סירוב של משקיעים זרים להגיע פיזית לישראל, מצב הרוח הלאומי הירוד, והסטת משאבים אל מחוץ למדינה, תופעות שאפיינו את השנה החולפת.

מבחינת גיוסי ההון בסקטור הטכנולוגיה המקומי, איך החברות התמודדו עם אתגרי השנה החולפת?

בנוסף לעליית הסיכון הספציפי המיוחס לסקטור הטכנולוגיה הישראלי וההשפעות המשתמעות על סבבי הגיוס כאמור, בהמשך למגמה שהחלה בשנים קודמות, חברות שלא מסוגלות לנוע לעבר איזון פיננסי נמצאות בבעיה, כי המשקיעים חוששים להזרים אליהן סכומים משמעותיים. כתוצאה מכך, ראינו בשנה החולפת עלייה משמעותית בהיקף עסקאות ה-M&A בסקטור. כלומר, נראה שהמשקיעים מעדיפים לממש את השקעתם על פני החלופה של הזרמת הון בציפייה להשאת ערך בטווח הארוך.

לאחר עצירה כמעט מוחלטת של עסקאות Secondary אשר נמשכה כמעט שנתיים, עד הרבעון האחרון של 2023, האם זרם העסקאות התגבר בשנה החולפת?

בתחום עסקאות ה-Secondary ניתן להצביע על שני שינויים מרכזיים ביחס לאשתקד. ראשית, ראינו גידול במספר העסקאות בשנת 2024 ואלו בהחלט בשורות מעודדות עבור העובדים בסקטור. שנית, חל שינוי בקווים המנחים של לשכת רואי החשבון האמריקאית ביחס לעסקאות הללו, לפיהם המשקל של העסקאות הללו בעת ביצוע הערכות שווי יהיה גבוה יותר ביחס לעבר[2]. אלו כבר חדשות פחות טובות, בעיקר לעובדים בעלי אזרחות אמריקאית או עבור עובדי חברות שמעניקות לעובדים אופציות במחיר מימוש FMV (Fair Market Value), שכן ניסיון העבר מלמד שעסקאות Secondary מעלות את מחירי המימוש עבורם. לכן, הייתי ממליץ להתייעץ ולהבין את ההשלכות הצפויות על שווי המניה הרגילה, לפני שחותמים את העסקה.

מה צפוי לסקטור הטכנולוגיה העולמי והמקומי בשנת 2025?

ברמה הגלובלית, המגמה החיובית בסקטור צפויה להימשך בשנת 2025, ולאחר עצירה מסוימת של הנפקות בשנה החולפת, היקף ההנפקות של חברות טכנולוגיה צפוי להתגבר להערכתי. כמויות הכסף שמחפשות השקעה עדיין עצומות והצפי הינו לירידת ריבית בארה"ב, מה שצפוי להגדיל את הביקוש להשקעות הון סיכון וחברות סטארט-אפ.

בשוק המקומי, לדעתי צריך לקחת בערבון מוגבל את הרגיעה היחסית במצב הגיאופוליטי בישראל, אמנם הקרבות מול חיזבאללה בלבנון התנהלו בצורה הרבה יותר טובה ממה שציפינו, אולם היו לנו שם אבדות מצערות בנפש ואנחנו לא יודעים כמה זמן תחזיק הפסקת האש בחזית הזו. לגבי החזית הסורית, עדיין מוקדם מכדי לקבוע, אבל ככל הנראה הפלת משטר אסד על ידי מיליציות של הג'יהאד האסלמי, אמנם מהוות בשורות טובות לפחות לחלק גדול מהאוכלוסייה בסוריה, אבל אני לא חושב שאלו חדשות טובות למדינת ישראל. ומעל לכל, עדיין לא פתרנו את סוגיית החטופים המוחזקים בעזה ועדיין לא הכרענו את חמאס. אז אי הוודאות הגיאופוליטית עדיין קיימת ועדיין יש לה השפעה מהותית על הכלכלה הישראלית, אשר ככל הנראה תלווה אותנו גם בשנת 2025. לכן, להערכתי המגמה של יציאת הכספים מישראל תימשך והמצב הגיאופוליטי בישראל יכריע לטובה או לרעה.

 

[1] בישראל על פי נתוני חברת S Cube  ובארה״ב על פי נתוני WSGR

[2]  על פי נתוני חברת S Cube  

האמור במאמר זה מובא למטרות אינפורמטיביות וכלליות בלבד ואין לראות בו מידע שלם ו/או ממצה. האמור אינו מהווה "ייעוץ השקעות" ו/או "שיווק השקעות" כהגדרתם בחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, תשנ"ה-1995 ו/או תחליף להנ"ל ו/או תחליף לייעוץ משפטי, פיננסי, מיסויי, כלכלי או ייעוץ מקצועי ופרסונאלי כלשהו. חברת S-CUBE  ו/או קבוצת אי.בי.אי ו/או מי מחברות הקבוצה לא תהיה אחראית לכל אבדן או נזק אשר יגרמו לצד ג' כלשהו בשל הסתמכות על המידע הנ"ל.

ביצועי הסקטור המקומי היו טובים ביחס לארה"ב למרות השפעות גיאופוליטיות חסרות תקדים; תחומי הרפואה וה-Cyber נגסו בנתח השוק של חברות טכנולוגיות המידע; שינוי לטובה צפוי בסוף החציון השני של 2024

סקטור הטכנולוגיה המקומי הפגין עוצמה בשנת 2023, ולמרות הקשיים מול חלק מהמשקיעים הזרים, זכה להבעת אמון. עם זאת, המשבר העמוק בסקטור הטכנולוגיה העולמי הורגש גם בחברות הטכנולוגיה הישראליות, שבנוסף אף היו נתונות להשפעות השליליות על המשק המקומי, אשר עבר את אחת השנים הקשות שידעה המדינה. לפי מחקר שערכנו בחברת S Cube, המתמחה בהערכת שווי חברות היי-טק, אודות גיוסי הון על ידי חברות טכנולוגיה ישראליות וחברות בעלות זיקה לישראל, כנגד כל הסיכויים, למרות שסכומי הכסף שהוזרמו לכלל הסקטור הצטמצמו באופן מהותי בשנת 2023, החברות המובילות הצליחו להגדיל את היקף ההשקעה החציונית ביחס לאשתקד. עוד עולה, כי התחומים שזכו למספר הגבוה ביותר של סבבי גיוס בשנה החולפת נותרו זהים לאשתקד, כאשר הביקוש להשקעות בתחומי הרפואה וה-Cyber נגס בנתח השוק של חברות טכנולוגיות המידע.

למרות הטראומה הלאומית, ההיי-טק המקומי הפגין עוצמה

על פי המחקר, אשר מבוסס על נתוני אמת מאלפי הערכות שווי שביצעה S Cube ללקוחותיה החל משנת 2013, האירועים הגיאופוליטיים במשק הישראלי ואווירת המשבר שליוותה את סקטור הטכנולוגיה העולמי בשנה החולפת התבטאו בירידה משמעותית במספר סבבי הגיוס, כאשר בסבבי הגיוס שכן יצאו לפועל נרשמה ירידה של כ-15% בשווי החציוני שקיבלו החברות בסבבי הגיוס המתקדמים (D ומעלה) ביחס לאשתקד וירידה קלה של כ-2% בשווי החציוני שקיבלו החברות בסבבי C. בסבבי הגיוס של החברות בשלבי הגיוס הראשוניים נרשמה מגמה מעורבת, עם זינוק של כ-73% בשווי החציוני שקיבלו החברות בסבבי הגיוס B, ואילו בסבבי הגיוס הראשוניים נרשמה ירידה קלה של כ-4% בשווי שהוענק לחברות. לנוכח ירידה של כ-40% במספר סבבי הגיוס B, ככל הנראה עליית השווי נובעת מבחירה סלקטיבית מאוד של המשקיעים בחברות שצלחו את שלבי הפיתוח הראשוניים והראו פוטנציאל השאת ערך משמעותי.

ביחס לשנה הקשה שעבר המשק הישראלי בכלל וסקטור הטכנולוגיה הישראלי בפרט, ביצועי חברות הטכנולוגיה בישראל היו טובים ביחס למגמה בארה"ב. לצורך השוואה, בשלושת הרבעונים הראשונים של השנה החולפת נרשמה בארה"ב ירידה של כ-54% בשווי החציוני שהוענק לחברות בשלבי הגיוס המתקדמים (סבבי C ומעלה) לעומת ירידה של כ-24% בשווי החציוני שהוענק לחברות בסבבי C ומעלה בישראל. בארה"ב נרשמה צניחה של כ-66% בשווי החציוני בסבבי הגיוס B לעומת זינוק של כ-73% כאמור בישראל, ובשלבי הגיוס הראשוניים נרשמה ירידה של כ-9% בארה"ב לעומת ירידה של כ-4% בישראל. עם זאת, צריך לזכור שבזמן הגאות, עליות השווי בישראל היו מתונות יותר וכן שבעבר, השפעת משברים על ביצועי סקטור הטכנולוגיה בישראל הייתה מתונה ביחס לביצועי החברות בארה"ב.

החברות המובילות הצליחו להגדיל את היקף ההשקעה

בבחינת היקף סבבי הגיוס בשנה החולפת, נתון מפתיע לטובה נרשם בסבבי הגיוס בשלבים המתקדמים (D ומעלה) עם גידול של כ-4% בהיקף ההשקעה החציונית שקיבלו החברות לרמה של כ-42.7 מיליון דולר, ביחס לכ-41 מיליון דולר אשתקד ובמרחק של כ-15% בלבד מהיקף ההשקעה החציונית שנרשמה בשנת 2021 של כ-50 מיליון דולר, שנה שהוגדרה על ידי רבים כבועה. תופעה זו איננה מייצגת את השנה שעבר הסקטור המקומי בכללותו, אולם מדגימה את העיקרון המנחה לפיו חברות עם פוטנציאל משמעותי להשאת ערך לא עוצרות את התקדמותן גם בזמני משבר קשים. המגמה בשאר הסקטור היתה שלילית, בבחינת היקפי ההשקעות שקיבלו החברות, עם ירידה של כ-63% בהיקף ההשקעה החציונית בסבבי C, לרמה של כ-10 מיליון דולר, לעומת כ-27 מיליון דולר אשתקד, ירידה של כ-36% בהיקף ההשקעה החציונית בסבבי B, לרמה של כ-8.3 מיליון דולר, לעומת כ-13 מיליון דולר אשתקד וירידה קלה של כ-3% בהיקף ההשקעה החציונית שקיבלו החברות בסבבי הגיוס הראשוניים לרמה של כ-7 מיליון דולר, לעומת כ-7.2 מיליון דולר אשתקד.

תחומי הרפואה וה-Cyber נגסו בנתח השוק של טכנולוגיות המידע

למרות הטלטלה שעובר סקטור הטכנולוגיה, המהפכה הטכנולוגית לא נבלמה, הצורך בטכנולוגיה לא השתנה בתקופה האחרונה, אלא רק הולך וגובר ונכנס לעוד ועוד תעשיות מדי יום והתחומים המובילים בשנה החולפת נותרו זהים. התחום הבולט ביותר בסבבי הגיוס שיצאו לפועל בשנת 2023 אשר הוביל את התעשייה גם אשתקד היה IT & Enterprise Software אשר היווה כ-24.6% מסבבי הגיוס, לעומת כ-33.3% אשתקד. תחום זה כולל בעיקר טכנולוגיות ופלטפורמות מבוססות בינה מלאכותית אשר נועדו לשפר ביצועים עסקיים של חברות מתחומים שונים ומגוונים. לאחר מכן, התחום הבולט בסבבי הגיוס בשנה החולפת היה Healthcare and Life Sciences אשר היווה כ-20.3% מסבבי הגיוס, לעומת כ-17% אשתקד. מדובר בתחום יחסית מגוון, הכולל פיתוח תרופות, ציוד רפואי, רפואה דיגיטלית וביוטכנולוגיה. התחום השלישי הינו תחום אבטחת ה-Cyber, אשר לאחר דעיכה מסוימת בשנת 2022 לרמה של 14% מסבבי הגיוס, חזר בשנה החולפת לרמה של כ-19% מסבבי הגיוס.

שינוי לטובה צפוי בסוף החציון השני של 2024

שנת 2024 היא שנת בחירות בארה"ב, וההיסטוריה מלמדת שמשקיעים רבים צפויים להקטין את רמת הסיכון בהשקעותיהם עד לאחר הבחירות אשר יתקיימו בתחילת נובמבר. עם זאת, שוק המניות בדרך כלל מתפקד טוב יותר לאחר הבחירות ובראייה היסטורית, השווקים בארה"ב חזרו באופן עקבי לביצועים חזקים לאחר הבחירות ללא קשר לתוצאותיהן. על כן, המשבר הנוכחי צפוי להמשיך ללוות אותנו בשנת 2024 ואילו שינוי לטובה צפוי בסוף החציון השני של השנה. הסקטור המקומי מושפע מאוד מהשוק האמריקאי, אולם העתיד בטווח הנראה לעין תלוי מאוד במשך ובתוצאות המלחמה הנוכחית.

האמור לעיל מובא למטרות אינפורמטיביות וכלליות בלבד ואינו מהווה "ייעוץ השקעות" ו/או "שיווק השקעות" כהגדרתם בחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, תשנ"ה-1995 ו/או תחליף לייעוץ מקצועי המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם ואין לראות בו ייעוץ או המלצה לביצוע פעולה ו/או השקעה כלשהי.

שינוי לטובה בסקטור הטכנולוגיה צפוי בסוף החציון השני של 2024

הנאסד"ק נמצא שוב ברמת שיא ואילו ישראל נמצאת במלחמה מתמשכת, מה זה אומר על חברות ההיי-טק המקומי? מנכ"ל ומייסד S Cube מקבוצת IBI Capital, חברת הערכות השווי הגדולה ביותר בתחום הטכנולוגיה בישראל, מסכם את השנה החולפת ומסמן יעדים לשנה הבאה

חברת S Cube מבצעת כ-650 הערכות שווי בשנה, כאשר הרוב המכריע של לקוחותיה פועל במגזר הטכנולוגי, בעיקר חברות סטארט-אפ בשלבים שונים. למעשה, החברה מבצעת את מרבית הערכות השווי למגזר הטכנולוגיה בישראל, מה שמעניק פרספקטיבה רחבה על המיקרו-קוסמוס שנקרא ההיי-טק הישראלי. במבט לאחור, על שנת 2023, נראה שסקטור הטכנולוגיה המקומי מפגין עוצמה ולמרות הקשיים מול חלק מהמשקיעים הזרים זוכה להבעת אמון. עם זאת, המשבר העמוק בסקטור הטכנולוגיה העולמי מורגש מאוד בחברות הטכנולוגיה הישראליות, שבנוסף אף נתונות להשפעות השליליות על המשק המקומי באחת השנים הקשות שידעה המדינה. שינוי מגמה ברמה הגלובלית צפוי בסוף שנת 2024, בעוד עתיד הסקטור המקומי תלוי מאוד בהתפתחויות המלחמה.

הנאסד"ק שוב נמצא ברמת שיא, מעל רמתו בסוף שנת 2021, אשר נתפסה בעיני רבים כבועה. האם הפעם המצב שונה? איך אתה רואה את מצב סקטור הטכנולוגיה ברמה הגלובלית?

הנאסד"ק הוא אמנם המדד המוביל של מניות הטכנולוגיה בעולם, אבל התייחסות אליו כאל מדד ייחוס עבור כלל הסקטור איננה נכונה ובמקרה הנוכחי, מראה תמונת מצב הפוכה מהמצב בפועל. בשנה החולפת, בדומה למגמה בשנים האחרונות בסקטור, חברות הענק בהובלת Apple, Microsoft, Alphabet (Google) ו-NVIDIA אשר נהנות מיתרונות עצומים לגודל, ממשיכות להתחזק ביחס לשאר הסקטור. ככל שאנחנו בוחנים את החברות הקטנות יותר בין חברות ה-Micro-Cap ובכללן את מרבית החברות הפרטיות בשוק האמריקאי, לא רק שנעלמים כלל סממני הבועה, אלא אף ניתן לראות בשנה החולפת ירידות חדות של עשרות אחוזים בשווי החברות.

כרגע, למרות שחלק מהחברות המובילות שומרות על הערכות שווי דומות לאלו שקיבלו מהמשקיעים בסוף 2021, מדובר בתופעה נקודתית ולא מייצגת. אם מנטרלים את החברות הללו, אנחנו נותרים עם סקטור שנמצא בשנה החולפת במשבר עמוק. צריך לזכור שהריבית בארה"ב שהייתה אפסית בסוף 2021 עלתה באופן מהותי מאז, עם עלייה נוספת של 1% בשנה החולפת לרמה של 5.25%-5.5%. בהתאמה, כיום ניתן לקבל תשואה נאה על פיקדונות ברמת סיכון נמוכה מאוד וזה משפיע מהותית על השקעות בכלל הסקטורים, כמו גם בסקטור הטכנולוגיה.

בישראל, אירועי ה-7 אוקטובר והמלחמה שעדיין לא ברור מתי תיגמר, הגיעו לאחר חודשים קשים שעבר סקטור הטכנולוגיה בשל סוגיית הרפורמה המשפטית. עד כמה האירועים האלו השפיעו על פעילות החברות?

ביצועי חברות הטכנולוגיה בישראל כיום דומים מאוד לביצועי חברות הטכנולוגיה בארה"ב. מדובר כביכול במגמה הגיונית ומתבקשת, אולם צריך לזכור שבזמן הגאות, עליות השווי בישראל היו מתונות יותר וכן שבעבר, השפעת משברים על ביצועי סקטור הטכנולוגיה בישראל הייתה מתונה ביחס לביצועי החברות בארה"ב. הגורם המרכזי לתופעה הזאת הוא חוסר הוודאות שאפיין את השנה החולפת, מה שהחל במאבקים הפוליטיים הפנימיים סביב הרפורמה המשפטית אשר הרתיעו את המשקיעים הזרים ועלה לרמה קיצונית מאז ה-7 באוקטובר, כאשר אנחנו נמצאים במלחמה מתמשכת שלא ברור מתי תסתיים, כמה חזיתות נוספות ייפתחו במסגרתה ומה יהיו תוצאותיה.

מצד אחד, השקל מתחזק, כלומר המשקיעים מאמינים שישראל שולטת בסיטואציה, אבל מצד שני, בנוסף לטראומה הלאומית שעדיין כאן, מדי יום אנחנו מתבשרים בבשורות מרות על אבדות נוספות בקרב כוחותינו ועל פצועים נוספים שחלקם יישארו נכים. כמובן שאין לנו שום ברירה מלבד לקוות ולהאמין שננצח במלחמה, אבל בלי קשר לתוצאותיה, האווירה קודרת מאוד וכמה שאנחנו מנסים להניע את הכלכלה ומודעים לכך שעורף חזק הכרחי בשביל לתמוך בצבא, קשה מאוד להתנהל בשגרה הזאת. חלק משמעותי ממצבת כוח האדם במילואים, ברבים ממשקי הבית אחד או יותר מבני הזוג במילואים, הילדים בבית ובחרדות, טילים ואזעקות ברקע במקרה הטוב, ברור שזה משפיע על התפקוד בעבודה. יש לזה השפעה על כלל האוכלוסייה ויש פגיעה משמעותית בפריון, ואם נוסיף לכל זה עלות עצומה של מיליארדים שמושקעים במלחמה, הרי שהמצב הכלכלי במדינה לא פשוט ובהתאמה, המשבר הנוכחי צפוי להימשך לתוך שנת 2024.

מבחינת גיוסי ההון בסקטור הטכנולוגיה המקומי, איך היזמים התמודדו עם אתגרי השנה החולפת?

ראשית, היו משמעותית פחות סבבי גיוס בשנה החולפת, כאשר ניתן לומר שמלבד חברות חריגות שהצליחו לשמור ואולי אפילו להגדיל במעט את השווי, הרי שסבבי הגיוס בוצעו בשווי נמוך ביחס לשנת 2022. יחד עם זאת, ישנם גם נתונים מעודדים מהחודשים נובמבר ודצמבר, של חברות שבכל זאת מצליחות לגייס כסף ולחתום הסכמים, אז ניתן לראות המשכיות בסקטור הטכנולוגיה. יש בכך הפגנת עוצמה של הסקטור שלדעתי גם היה הסקטור האזרחי הדומיננטי ביותר בבחינת ההתגייסות והתרומה למאמץ הלאומי במסגרת המלחמה. ברמה העסקית, החברות האלו לא אמורות להיפגע מאוד מהמצב הנוכחי כי השוק שלהן הוא ממילא לא ישראל, אולם ברמת גיוסי ההון, אם משקיע צריך לבחור בין חברה ישראלית לחברה זרה אחרת שמפתחת טכנולוגיה דומה, יש יתרון לחברה הזרה לנוכח חוסר הוודאות הגלומה כעת במשק הישראלי בכללותו.

הקושי שנוצר בגיוס כספים ממשקיעים זרים במהלך השנה הוביל יזמים רבים להביע עניין במהלכי היפוך שרוול. עד כמה התהליכים האלו הושלמו בפועל?

השינוי המרכזי שראינו בשנה החולפת היה שהרבה יותר חברות חדשות העדיפו להירשם מלכתחילה כחברות זרות. מעבר לכך, בעיקר בקרב חברות בתחילת דרכן, בוצעו גם היפוכי שרוול (מהלך של הפיכת חברת האם הישראלית לחברה בת של חברה זרה). הרצון והצורך של החברות נבע בעיקר מקושי לגייס כספים כחברה ישראלית, אבל בכל הנוגע להיפוכי שרוול שבוצעו בפועל, מדובר בתופעה יחסית זניחה, שכן עבור חברות ותיקות מדובר בתהליך מורכב עם מחיר כלכלי גבוה מאוד.

בסביבה הנוכחית, ניתן לראות יותר מנגנוני השקעה והתניות שונות שמיטיבות את מצב המשקיעים מבלי להוריד את ה-Pre Money Valuation. מה עמדתך לגבי מנגנוני הימנעות מ-Downround בסגנון זה?

אני לא חושב שתמיד כדאי להימנע מ-Downround. אם חברה גייסה בשווי מאוד גבוה, אז אולי עדיף בזמן משבר לגייס בשווי נמוך יותר ומשם להתחיל שוב לעלות, במקום להיכנס למהלכי לוליינות פיננסית רק בכדי לשמור על המחיר למניה. אם חברה משנה את תנאי מניות הבכורה, כמו למשל להעניק למשקיעים מכפיל של פי שתיים על ההשקעה, אז אמנם המחיר למניה לא יורד על הנייר (כי מבחינה כלכלית הוא כן יורד), אבל בהמשך, החברה נתקעת עם התנאים הבעייתיים הללו גם בסבבים הבאים, לכן, לדעתי, מניפולציות מהסוג הזה הם פתרונות קצרי טווח שעשויים לפגוע בחברה בטווח הארוך.

לאחר עצירה כמעט מוחלטת של עסקאות Secondary ב-2022, האם יש סימנים לשינוי מגמה בשנה החולפת?

ברבעון האחרון של השנה התחלנו לראות שוב עסקאות Secondary בקרב לקוחותינו, ואני חושב שזה סימן לאופטימיות. הרי כאשר משקיע רוכש מניות בסבב השקעה נורמטיבי, מדובר בפועל בהזרמת הון לחברה, והכסף הזה נועד לממן ולקדם את פעילות החברה, כך שההשקעה בעצם מגדילה את סיכויי הצלחת החברה. מנגד, בעסקאות Secondary מדובר על הזרמת כסף ליזמים, עובדים או משקיעים מסבבים קודמים. בכל אופן, הכסף הזה לא מגיע לחברה ואין לכך כמעט השפעה על סיכויי הצלחתה, כלומר מדובר במשקיעים שפשוט מאמינים שכדאי להם לרכוש מניות.

מה צפוי לסקטור הטכנולוגיה העולמי והמקומי בשנת 2024?

שנת 2024 היא שנת בחירות בארה"ב, וההיסטוריה מלמדת שמשקיעים רבים צפויים להקטין את רמת הסיכון בהשקעותיהם עד לאחר הבחירות אשר יתקיימו בתחילת נובמבר. עם זאת, שוק המניות בדרך כלל מתפקד טוב יותר לאחר הבחירות ובראייה היסטורית, השווקים בארה"ב חזרו באופן עקבי לביצועים חזקים לאחר הבחירות ללא קשר לתוצאותיהן. להערכתי, השנה הנוכחית לא תהיה יוצאת מהכלל. המשבר הנוכחי ימשיך ללוות אותנו בשנת 2024 והשינוי לטובה יגיע בסוף החציון השני של השנה. לגבי הסקטור המקומי, השוק שלנו מושפע מאוד מהשוק האמריקאי, אולם העתיד בטווח הנראה לעין תלוי מאוד במשך ובתוצאות המלחמה הנוכחית. בכל אופן, להערכתי, התאוששות סקטור הטכנולוגיה תהיה משמעותית מהירה יותר ביחס להתאוששות המשק הישראלי בכללותו.

האמור במאמר זה מובא למטרות אינפורמטיביות וכלליות בלבד. האמור אינו מהווה "ייעוץ השקעות" ו/או "שיווק השקעות" כהגדרתם בחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, תשנ"ה-1995 ו/או תחליף להנ"ל ו/או תחליף לייעוץ משפטי, פיננסי, מיסויי, כלכלי או ייעוץ מקצועי ופרסונאלי כלשהו. חברת S-CUBE ו/או קבוצת אי.בי.אי ו/או מי מחברות הקבוצה לא תהיה אחראית לכל אבדן או נזק אשר יגרמו לצד ג' כלשהו בשל הסתמכות על המידע הנ"ל.